公司首次覆盖报告：受益量价齐升和格局优化，“支付+”赛道空间长远
- 2024-01-15 17:05:36上传人：有你**温暖
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拉卡拉(300773)收单侧龙头充分受益量价齐升和格局优化，“支付+”赛道空间长远收单侧龙头受益支付行业量价齐升，“支付+”赛道空间长远。（1）自身具备α优势：优秀公司治理带来技术引领和战略前瞻，监管深化下行业格局有望进一步优化，支付业务市占率和费率有望提升，以金融科技为主的科技业务有望保持高增长，公司龙头地
- 1、 第三方支付收单侧龙头，前瞻战略领跑产业互联网时代
- 1.1 、 发展历程：首批第三方支付企业， 2019 年布局产业互联网战略 4.0
- 1.2 、 公司治理：联想控股为第一大股东，管理层具创业精神和专业履历
- 1.3 、 战略布局：以支付为切入，全维度赋能中小商户
- 2、 第三方支付行业 ：数字中国核心枢纽 ， “支付 +”赛道蓝海
- 2.1 、 行业角色：天然数据要素供应商 +产业数字化转型服务商
- 2.2 、 行业趋势：从传统支付平台到综合性解决方案供应商
- 2.3 、 商业模式： 发卡行、清算机构、收单侧、数字钱包四方分润
- 2.4 、 竞争格局：账户侧双寡头格局，收单侧市场份额向龙头聚集
- 2.5 、 监管环境：监管政策推动行业提质增效，支付行业格局有望优化
- 2.6 、 赛道空间： C端多元导流 +变现， B端布局细分市场 +增值业务
- 3、 收单龙头优势地位稳固 ， “支付 +”第二增长曲线布局领先
- 3.1 、 基本情况：支付业务为核心， 2023 受益量价齐升下利润改善明显
- 3.2 、 支付业务 ：支付产业有望量价齐升 ， 龙头标的充分受益 β机遇
- 3.3 、 科技业务：金融科技业务贡献高毛利，支付解决方案形成战略协同
- 3.4 、 核心优势：支付龙头业务弹性最强，产业支付 +金融科技空间长远
- 4、 估值与投资建议
- 4.1 、 基本假设
- 4.2 、 盈利预测
- 4.3 、 估值分析 ：当前估值具安全边际 ， “支付 +”赛道有望抬升估值
- 4.4 、 投资建议 ：受益支付行业量价齐升 ， “支付 +”赛道空间长远
- 5、 风险提示
- 附：财务预测摘要
- 图 1： 公司 2005 年开始布局便民支付，经历近 20 年发展作为收单侧龙头进入产业互联网 4.0 战略（单位：亿元）
- 图 2： 公司以支付为切入，整合信息科技，服务线下实体，全维度为中小微商户经营赋能
- 图 3： 公司战略 4.0 以来， 2019 -2022 年公司研发支出 9.9 亿元，数字化投入 8.5 亿元
- 图 4： 数字中国建设 “2522” 总体框架
- 图 5： 通信院测算 2017 -2022 年我国数字经济规模复合增速达 13% ，产业数字化占比约 80%
- 图 6： 第三方支付机构源于美国信用卡发展和 ISO 制度，未来走向综合解决方案提供商
- 图 7： 中国第三方支付兴起于网购浪潮，发展于行业规范，角逐于产业数字化转型
- 图 8： 2023 年新规中分类为储值账户运营和支付交易处理两类
- 图 9： 2022 年第三方综合支付交易规模 491 万亿元，预计 2022 -2027 年 CAGR10%
- 图 10： 2022 年第三方综合支付交易规模占全市场 14%
- 图 11： 网络支付和银行卡收单为主要模式， 2023 年 Q3 分别占比 88% 和 12% ，预付卡交易占比较低
- 图 12： 2023 年 Q1 -Q3 网络支付金额快速恢复，分别同比 +12.4%/+11.6%/+6.4%
- 图 13： 2023 年 Q1 -Q3 网络支付笔数快速恢复，分别同比 +12%/+18.4%/+15.8%
- 图 14： 2020 年以来银行卡收单单笔交易金额有所下降
- 图 15： 2016 -2022 年第三方综合支付中，服务于个人支付的钱包端占比持续提升
- 图 16： 移动支付在网络支付中为主要模式， 2022Q4 支付交易规模（ GPV ）占比 84%
- 图 17： 移动支付单笔交易规模稳定约 400 元 /笔，互联网支付单笔交易规模逐步下降至 2022Q4 263 元 /笔
- 图 18： 账户侧和收单侧是第三方支付行业的两大核心主体
- 图 19： 银行卡收单模式下，账户侧为银行借 /贷记卡，商户总支付费率 0.6%
- 图 20： 扫码收单模式下，商户总支付费率约 0.38%
- 图 21： 银行卡收单条码支付情形下，账户机构（微信 /支付宝）提供二维码通道
- 图 22： 网络支付直联模式下，账户侧机构与收单侧机构为同一主体，用户可银行卡支付或账户余额支付
- 图 23： 网络支付间联模式下，数字钱包为账户侧（刷卡或账户支付），独立收单机构参与分润
- 图 24： 直联模式即数字钱包机构承担账户和收单两大职能，数字钱包自行清算
- 图 25： 2022 年扫码收单市场中直联和间联模式占比 54%/46%
- 图 26： 2020Q1 ，支付宝和财付通在移动支付交易规模中的市占率为 55.4% 和 38.8%
- 图 27： 按交易金额测算， 2022Q1 -Q3 银行卡收单业务的 CR10 集中度有所下降
- 图 28： 银行卡收单市场集中度相对较低， 2022Q1 -Q3 按支付笔数测算的集中度持续提升
- 图 29： 2016 年以来全国性第三方支付牌照收紧
- 图 30： 支付行业经理规范化监管和防风险严监管阶段， 2021 年监管要求深化带来行业提质增效加速
- 图 31： B端与 C端支付业务核心优势与未来趋势有差异
- 图 32： C端关注客群基础、导流能力、服务质量
- 图 33： B端收单侧以行业为区分，产业支付价值较高
- 图 34： B2C 跨境电商支付价值链延伸
- 图 35： 艾瑞咨询预测 2023 跨境电商收款突破 2万亿元
- 图 36： 收单机构以产业形态和业务场景为中心做定制化服务
- 图 37： 2023 -2027 年产业支付交易规模复合增速超 10%
- 图 38： 2013 年以来收单支付仍是公司主要的收入来源（单位：亿元）
- 图 39： 公司支付业务为主要收入贡献
- 图 40： 公司服务推广和折旧摊销为主要营业成本
- 图 41： 2023Q1 -3公司总体毛利率回升至 29.6% ，同比 +2.7pct
- 图 42： 2023 前三季度公司销售费用率 /管理费用率 /研发费用率同比 -0.2/+0.3/+0.2pct
- 图 43： 2022 年受套码补 缴影响导致利润亏损， 2023 年前三季度同比 +50%
- 图 44： 公司支付业务收入 2014 -2022 复合增速 32%
- 图 45： 2023 前三季公司扫码交易 GPV 同比 +25%
- 图 46： 截至 2023Q3 末公司支付 GPV 市占率为 10.2%
- 图 47： 公司披露 2016 -2020 年服务客户规模快速增长
- 图 48： 公司 GPV 市占率持续保持领先
- 图 49： 2023H1 公司支付业务毛利率回升至 27.55%
- 图 50： 2022 年疫后修复以来，公司支付费率企稳回升
- 图 51： 专业化服务费（渠道费）为支付业务主要成本，渠道分润比例逐步提升
- 图 52： 2022 年公司专业化服务费占支付收入占比提升导致毛利率下滑
- 图 53： 公司满足商户数字化支付同时依托科技协助拓客、账户管理等关联业务
- 图 54： 艾瑞咨询预测 2023 年个人码支付规模达 18.4 万亿元，个人码转商户码空间较大
- 图 55： 2023H1 公司科技服务收入同比 +15% ，受益 SaaS 拓客和银行 “云收单 ”等 IT 科技收入同比高增
- 图 56： 服务推广费是科技服务主要成本， 2022 年费率提升至 30%
- 图 57： 公司科技业务毛利率较高， 2022 年有所下滑
- 图 58： 公司为银行提供全方位解决方案，其中包括营销支持、天眼风控等金融科技服务
- 图 59： 公司打造开放性金融科技 SaaS 和昆仑链应用框架，协助银行获客、风控、贷后管理
- 图 60： 我们测算 2016 -2023 年消费贷款复合增速达 21.6% ， 2023Q1/Q2/Q3 分别同比 +22%/+28%/+28%
- 图 61： 2022 年公司 IT 科技收入中为中小银行 “云收单 ”业务和拓客 SaaS 收入贡献 49% /44%
- 图 62： 拉卡拉布局多行业支付解决方案
- 图 63： 公司打造云超门店数字化经营平台
- 图 64： 对比四家可比公司，拉卡拉支付业务占比较高
- 图 65： 2019 -2021 公司毛利率明显领先可比公司， 2023 公司毛利率持续修复
- 图 66： 2023 前三季公司销售费用率 8%
- 图 67： 拉卡拉管理费用率相对较低
- 图 68： 拉卡拉支付 GPV 市占率位居前列
- 图 69： 拉卡拉支付费率回升至 0.11%
- 图 70： 拉卡拉 GPV 市占率和支付收入占比较高，支付业务弹性较强， ROE 优于可比公司
- 图 71： 2022 年 10 月以来拉卡拉、新国都、新大陆 PS （TTM ）逐步回升
- 表 1： 截至 2023Q3 末，联想控股是公司第一大股东
- 表 2： 管理层团队具有丰富创业和银行从业经历
- 表 3： 十四五数字经济发展规划中支付行业承担完善数据要素供给、推动产业数字化、数字经济跨境合作角色
- 表 4： 2016 年 “96” 费改后 ，收单机构由政府定价改为市场化定价
- 表 5： 支付宝针对个人货币资金转移行为提供转账、提现、还款服务， PC 端通常收取 0.1% 费率，移动端免费
- 表 6： 截至 2024 年 1月 10 日，第三方支付机构注销 85 家，现有 186 家第三方支付机构
- 表 7： 支付行业新规优化支付业务分类、弱化市场支配地位量化认定、加大违法违规处罚
- 表 8： 核心假设
- 表 9： 盈利预测：我们预测 2023E/2024E/2025E 公司总营收同比 +10%/+21%/+18%
- 表 10： 可比公司估值表
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