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公司深度研究：新品发力、改革见效，厚积而薄发，向上拐点已至
- 2021-12-20 17:20:15上传人：长风**遥△
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- 1、 “区域小茅台 ”，民营体制，根基扎实
- 2、 产能核心问题解决，营销改革初见成效
- 2.1 、 东山厂区投产，打开产能天花板
- 2.2 、 加码次高端，兼香 518 成为重要看点
- 2.3 、 全面参与市场竞争，营销改革持续深入
- 2.4 、 回购彰显信心，激励调动内部积极性
- 3、 市场质疑存在过分解读， 公司价值未完全体现
- 3.1 、 近两年调整初见成效， 2021Q3 迎来拐点
- 3.2 、 徽酒双寡头各有千秋，风格模式并无优劣
- 3.3 、 省内竞争远未到此消彼长的程度
- 3.4 、 古井全力抢占省会，口子在合肥比较弱势
- 4、 厚积薄发，行稳致远
- 4.1 、 “区域小茅台 ”，兼香特色，品质突出
- 4.2 、 次高端加速放量，中高端不断下沉
- 4.3 、 分化加剧，市场继续向头部品牌集中
- 4.4 、 全国化并非当前必选项，省内仍有较大空间
- 5、 盈利预测与评级
- 6、 风险提示
- 证券研究报告
- 请务必阅读正文后免责条款部分 5
- 图 1：公司历史沿革
- 图 2：公司前十大股东及高管任职（截至 2021Q3 ）
- 图 3：公司现已走出疫情影响， 2021 年前三季度较 2019 年同期实现良性增长
- 图 4：徽酒主要品牌及产品推出时间
- 图 5：口子窖亮相央视 “品牌强国工程 ”
- 图 6：公司对全线产品进行 “品质再升级 ”
- 图 7：兼香 518 大单品广告
- 图 8：口子窖二十 年型大单品广告
- 图 9：地产酒头部企业估值对比 -PE(ttm)
- 图 10 ：公司单季度收入增速波动较大
- 图 11 ：徽酒四家上市公司收入对比（亿元）
- 图 12 ：徽酒四家上市公司归母净利润对比（亿元）
- 图 13 ： 2019 年及以前基本上公司净利率仅次于茅台
- 图 14 ： 2021 年前三季度公司加大营销投入
- 图 15 ：安徽省内双重价位升级趋势明显，各品牌在不同价格带上形成错位竞争
- 图 16 ：公司高中低档产品收入及增速（亿元）
- 图 17 ：公司产品吨价不断提升（万元 /吨）
- 图 18 ：公司省内外收入及增速（亿元）
- 图 19 ：公司近年来省内 /省外收入基本维持在 8:2
- 图 20 ：地产龙头省外收入占比（ 2020 年）
- 图 21 ：今世缘仅通过省内也获得了较高增速（亿元）
- 图 22 ：期末省内外经销商数量变化（家）
- 图 23 ：单季度省内外经销商数量变动情况（家）
- 表 1：公司是为数不多的民营上市酒企之一
- 表 2：东关分厂和溪河分厂原募投项目工程进度缓慢（工程进度，截至 2018 年底）
- 表 3：公司通过技改扩大产能规模、改进生产技术
- 表 4：公司 “一企三园 ”布局
- 表 5：公司构建起以年份型为主线的产品体系，并不断补充次高端价位产品
- 表 6：公司近年来陆续推出新品，兼香 518 将作为未来的核心战略大单品
- 表 7：口子窖和古井贡酒采用的营销模式各有所长
- 表 8：白酒主要香型及代表产品
- 表 9：公司产品技术特点
- 表 10 ：徽酒发展历史沿革
- 表 11 ：次高端的运作需要 “品牌 +营销 ”两条腿走路
- 表 12 ：公司产品拆分及盈利预测
- 证券研究报告
- 请务必阅读正文后免责条款部分 8
- 2、 产能核心问题解决，营销改革初见成效
- 产能问题曾是制约公司规 模增长的核心矛盾。 公司一直坚持品质至上，基酒自
- 产的原则，历史上 的 两次战略收缩都是因为市场扩张过快，而基酒的生产和储存
- 跟不上 。2008 年 公司 投建六分厂， 上市之后 继续进行产能扩张， 2019 年东山厂
- 区投产 。 截至 2020 年底基酒储量 约 21万吨，在上市酒企中排名第四。 当前 实
- 际年产能达到 3万吨以上 。
- 表 2： 东关分厂和溪河分厂原募投项目工程进度缓慢（ 工程进度， 截至 2018 年底）
- 项目名称 2015 2016 2017 2018
- 优质白酒酿造技改项目 45.0% 45.0% 46.8%
- 优质白酒陈化老熟和存储项目 24.0% 25.0% 25.0% 35.7%
- 包装生产线技改项目 23.0% 23.0% 33.0% 55.8%
- 资料来源： 公司公告， 国海证券研究所 （注：此后 IPO 募投项目进行了变更，详见表 3）
- 2.1 、 东山厂区投产，打开产能天花板
- 产能限制 解除 ，公司加大技改力度，不断完善产能建设。 2019 年 4月公司将之
- 前募投建设的三大项目重新规划在石台镇的东山分厂实施，并对原先计划的产能
- 规模进行扩充 ， 提升生产、储存和包装能力， 2019 年 11 月 6日，国家发改委
- 发布《产业结构调整指导目录（ 2019 年本）》，白酒生产线从此前的“限制类”
- 条目中删掉，行业迎来新一轮优化升级。公司积极把握机会， 2020 年伊始即以
- 13.6 亿元 自筹 资金建设产业园二期，项目内容包括制曲、酿酒、储存三大工艺，
- 并将 继续新增 2万吨原酒产能。
- 表 3： 公司通过技改扩大产能规模、改进生产技术
- 项目名称
- 投资额（亿元） 每年新增
- 总投资 拟使用
- 募集资金
- 募集资金
- 余额 营收 净利润 产能 /技术改进
- IPO 原募投项目：东关分厂、溪河分厂
- 1)优质白酒酿造技改项目 2.76 2.76 1.54 1.11 0.60 优质基酒增加 900 吨
- 特级基酒增加 2,100 吨
- 2)优质白酒陈化老熟和存储项目 1.97 1.97 1.35 2.03 0.51
- 基酒储存周期延长至 3-5年
- 新增储能≈ 4.7kl
- 引进低温冷冻过滤处理工艺
- 3)包装生产线技改项目 2.90 2.90 1.62 6.46 0.43 全自动与半自动包装生产线
- 变更募集资金投资项目（ 2019 -04-18）：东山分厂（淮北市石台镇）
- 1)退城进区搬迁大曲酒酿造项目 2.99 1.54 / 9.00 2.20 年产原酒 1.8 万吨 *
- 2)退城进区搬迁优质白酒陈化老熟
- 和储存项目 2.93 1.35 / 1.50 0.79 储酒量 10 万吨
- 3)退城进区搬迁成品酒包装项目 3.00 1.51 / 15.00 0.96 6万吨成品酒包装能力
- 规划建设二期项目（ 2020 -01-21）
- 退城进区搬迁大曲酒酿造提质增效项目 13.60 / / 继续新增 年产原酒 2.0 万吨
- 资料来源： 公司公告， 国海 证券研究所
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