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国内橡胶产业龙头，主业升级稳步推进
- 2024-04-29 20:01:29上传人：fe**礼物
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海南橡胶(601118)核心观点公司是国内橡胶产业龙头。公司以销售天然橡胶初加工产品作为核心业务，2022年，公司橡胶贸易量310万吨（含受托管理的KM公司和ART公司，不含HAC公司），约占全球的22%，在全球天然橡胶行业上拥有较强的行业影响力和市场竞争力。目前公司旗下的标胶产品已涵盖全乳胶、5号标胶、20号标胶、子午线轮胎
- 公司概况：国内橡胶产业龙头
- 公司治理：海南国资委控股，外延并购、内部梳理并进
- 经营情况：胶价底部运行，近年业绩持续承压
- 行业分析：需求维持向好，胶价底部不悲观
- 供需现状：产量集中于东南亚，国内消费高度依赖进口
- 价格展望：产量见顶叠加需求向好，天然橡胶价格景气有望上行
- 公司看点：掌握橡胶核心资源，稳步推进转型升级
- 橡胶种植：公司自有胶园位于海南岛内，干胶自产能力约15万吨
- 橡胶加工：橡胶初加工量已超100万吨/年，深加工能力行业领先
- 橡胶销售：内生外延扩张贸易规模，年贸易量已达245万吨
- 全链升级：依靠科技赋能全环节，主业经营效率有望提升
- 风险控制：期货套保+收入保险，有效平滑周期波动
- 盈利预测
- 假设前提
- 未来3年业绩预测
- 盈利预测的敏感性分析
- 估值与投资建议
- 相对估值：4.8-5.1元
- 投资建议
- 风险提示
- 附表：财务预测与估值
- 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容
- 证券研究报告
- 图1：公司主营业务已涵盖橡胶产业全链
- 图2：公司实控人为海南国资委，持股比例合计为58.20%（截至2023年9月30日）
- 图3：2019年5月，公司并表R1国际，完成后的合计持股比例为88.86%
- 图4：HAC公司拥有优质天然橡胶加工资源，并已构建覆盖欧洲、北美洲和亚洲的全球销售网络
- 图5：收购HAC公司后，公司业务体量再上新阶
- 图6：公司分季度营业收入情况
- 图7：行情低迷叠加HAC并表，公司归母净利润短期承压
- 图8：公司分季度归母净利润情况
- 图9：橡胶产品2022年的收入占比为95.69%
- 图10：橡胶产品2022年的毛利占比为54.56%
- 图11：受行情低迷影响，公司销售毛利率处于底部区间
- 图12：受橡胶行情低迷影响，公司橡胶产品毛利率近年承压明显
- 图13：公司销售费用率和管理费用率近年持续改善
- 图14：公司销售回款效率近年持续提升
- 图15：公司销售费用率低于同板块国有种植企业（单位：%）
- 图16：公司管理费用率低于同板块国有种植企业（单位：%）
- 图17：天然橡胶是由橡胶树割胶时流出的胶乳经凝固、干燥后而制得
- 图18：国内75%的天然橡胶被用于轮胎生产
- 图19：合成橡胶难以完全替代天然橡胶
- 图20：天然橡胶和合成橡胶存在替代关系，价格走势较为相似
- 图21：天然橡胶产能调节极为滞后，且新种面积和橡胶价格水位高位正相关
- 图22：宏观经济景气周期先行下，胶价通常可以开启10年以上的上行周期
- 图23：核心产区的新种面积自2013年以来持续下滑（单位：千公顷）
- 图24：核心产区的新种面积自2013年以来持续下滑（单位：千公顷）
- 图25：核心产区割胶面积目前已经见顶（单位：千公顷）
- 图26：非洲及东南亚新兴产区产量近年增长较快（单位：万吨）
- 图27：全球天然橡胶产量近年维持低速增长
- 图28：全球天然橡胶产量近年维持低速增长
- 图29：2023年，国内汽车销售同比回暖明显
- 图30：2023年高息环境下，美国汽车消费同比仍回升明显
- 图31：2023年，国内全钢胎产量同比+14.86%
- 图32：2023年，国内天然橡胶消费量同比增加近10%
- 图33：2024年1月，国内汽车销量维持同比高增
- 图34：2024年1月，美国汽车销量依旧维持同比增长
- 图35：2022年印度汽车销量再创历史新高
- 图36：国内新能源汽车年销量维持快速增长
- 图37：2024年1月全球新能源汽车销量维持同比高增
- 图38：公司是国内外少有的拥有大规模成片胶园的企业
- 图39：公司年干胶生产能力超过20万吨
- 图40：公司已拥有“宝岛”、“美联”等多个知名品牌
- 图41：公司橡胶深加工能力行业领先
- 图42：公司于2019年完成对R1国际的收购
- 图43：R1国际近年收入规模持续扩张
- 图44：公司力争2022年实现干胶贸易量140万吨
- 图45：公司已在东南亚主产区实现深度布局
- 图46：公司致力于依靠科技赋能全环节
- 图47：公司尝试通过智能割胶设备来减少人力投入
- 图48：公司干胶的长约销售量在2020年已接近15万吨
- 图49：公司通过期货套保来对平滑成本和收入波动风险
- 图50：参考公司历史PB表现，我们预计公司2024年动态PB中枢有望达到2.2-2.4x
- 表1：公司计划于“十四五”期间深化改革，激发内部活力与动力
- 表2：公司近年正加速剥离非主业资产及不良资产
- 表3：申万其他种植业板块上市国企一览
- 位：万吨）
- 表5：我国天然橡胶消费高度依赖进口支撑（千吨）
- 表6：我国天然橡胶供需平衡表（单位：千吨）
- 表7：ANRPC成员国天然橡胶供需平衡表（单位：万吨）
- 表8：海南橡胶业务拆分
- 表9：未来3年盈利预测表
- 表10：情景分析（乐观、中性、悲观）
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