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策略专题报告：基于需求结构拆解：如何看待黄金配置价值？
- 2024-05-09 11:21:00上传人：ㄣE**传说
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在金价创新高后，后续是否依然存在配置价值？近期金价新高的原因几何？近期金价持续创下新高，黄金ETF、美债实际利率与金价相关性却出现减弱，但这并非代表黄金定价框架的变化，而是意味着黄金ETF并非近期金价上涨的核心驱动力。拆分其需求结构发现，其上涨推手主要来自：（1）实物投资需求：近三年需求中枢明显上移，或对
- 一、核心观点
- 二、在金价创新高后，后续是否依然存在配置价值？
- 2.1近期金价新高的原因几何？
- 2.2复盘2007&2019，美联储降息周期开启前后，黄金及黄金股如何表现？
- 2.3展望：短期交易热度上升，中期仍存在上涨基础，投资需求或成为潜在动力
- 三、各产业链景气跟踪、比较与研判
- 3.1上游周期：国际定价商品价格纷纷上涨
- 3.1.1煤炭：短期价格表现偏弱
- 3.1.2有色金属：工业金属价格纷纷上涨，金价持续创出新高
- 3.1.3交通运输：运价指数整体表现偏弱
- 3.1.4基础化工：整体价格指数底部企稳回升
- 3.1.5石油石化：近期油价高位震荡
- 3.2中游制造：价格 表现分化，基建链价格回暖而成长制造细分产品价格偏弱
- 3.2.1钢铁：钢材价格出现回暖
- 3.2.2建筑材料：需求整体偏弱
- 3.2.3电力设备：产业链价格趋于底部企稳或放缓
- 3.2.4机械设备：产销均偏弱
- 3.2.5公用事业：营收、利润均边际改善
- 3.3下游消费：需求整体边际放缓，关注外需、涨价这两条线索
- 3.3.1汽车：外需强于内需，后续关注补贴细则对于需求端的提振
- 3.3.2家用电器：价格继续放缓，内需偏弱，外需维持韧性
- 3.3.3纺织服饰：内外需均边际改善
- 3.3.4食品饮料： 需求维持相对韧性
- 3.3.5社会服务： 餐饮、免税均边际放缓
- 3.3.6轻工制造：家具内需边际放缓，外需关注海外补库
- 3.3.7农林牧渔： 4月猪价底部企稳回暖
- 3.4 TMT：关注供需格局改善，尤其是存在涨价逻辑的细分领域
- 3.4.1半导体：全球半导体行业保持回暖态势
- 3.4.2面板：供需改善，存在涨价逻辑
- 3.4.3智能手机： 2024年以来行业迎来复苏态势
- 3.4.4计算机： 2024Q1全球PC出货量同比转正，关注数据要素等细分方向
- 3.4.5传媒：近期观影热度出现降温
- 3.5金融地产：景气整体表现偏弱，后续关注稳增长政策
- 策略专题研究报告
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- 3.5.1银行：3月社融增速继续放缓
- 3.5.2房地产：当前销售需求仍处于底部区域，后续可关注稳地产相关政策
- 四、风险提示
- 图表1： 2024年2月以来美元指数、美债实际利率与黄金走势双双出现背离
- 图表2： 存量黄金中实物需求占比较高
- 图表3： 2005年以来实物黄金需求占比呈现趋势下行
- 图表4： 金融需求占比与黄金价格呈现一定的正相关性
- 图表5： 投资需求与黄金价格呈现一定的正相关性
- 图表6： 全球黄金 ETF与金价相关系数高达 96%
- 图表7： 2004-2021年SPDR黄金ETF与金价高度正相关
- 图表8： 全球ETF持仓与实际利率的负相关性没有改变
- 图表9： 2022H2以后全球 ETF持仓与金价走势出现变化
- 图表10： 2022年以后黄金价格与实际利率之间的关系似乎正在发生改变
- 图表11： 近三年金条及硬币需求中枢明显上移
- 图表12： 以金条为代表的投资需求上升（单位：吨）
- 图表13： 2022-2023年央行购金需求中枢上移
- 图表14： 2009年央行在黄金市场中的 “角色”发生转变
- 图表15： 2022-2023年央行购金需求占比明显提升
- 图表16： 2024年以来央行购金潮仍在进行
- 图表17： 2010年以后中国、俄罗斯等国家增持黄金资产
- 图表18： 2022-2023年增持黄金储备资产的主要国家
- 图表19： 央行口径下，中国亦在增持黄金储备资产
- 图表20： 央行口径下俄罗斯、土耳其黄金资产持续上升
- 图表21： 央行口径下，印度央行持续增持黄金资产
- 图表22： 2010年以来部分国家减持美债
- 图表23： 土耳其、俄罗斯持有美国国债规模持续萎缩
- 图表24： 土耳其、俄罗斯黄金储备资产占比提升
- 图表25： 美联储首次降息之后，金价上涨 空间打开，黄金股短期存在滞涨情况
- 图表26： 美联储首次降息前后黄金、黄金股的资产价格
- 图表27： 美联储最后一次加息之后黄金、黄金股的表现
- 图表28： 历史上在美联储首次降息之后，黄金价格、黄金股股价的表现
- 图表29： 2007&2019年黄金的投资需求均出现明显增加
- 图表30： 美联储开启降息前黄金 ETF出现加仓提速迹象
- 图表31： 2024年2月底以来黄金期货期权持仓上升
- 图表32： 2024年2月底以来黄金空头持仓明显上升
- 图表33： 2024年2月底以来黄金成交量热度明显上升
- 图表34： 2024年2月底以来黄金 ETF波动率上升
- 图表35： 近一个月动力煤价格表现偏弱，不过其运价指数却出现明显上升
- 图表36： 近期供需指数缺口开始弥合
- 图表37： 近期库存水平及同比均逐步底部企稳
- 图表38： 近一个月工业金属均出现明显上涨
- 图表39： 近一个月铜和铅库存回升幅度较大
- 图表40： 铅、锌库存分位数相对较高
- 图表41： 近一个月国内外运价指数表现分化
- 图表42： 近一个月国际运价指数趋于回落
- 图表43： 近一个月中国出口运价指数环比走弱
- 图表44： 近一个月化工品价格表现分化
- 图表45： 近1个月中国化工产品价格指数底部企稳回升
- 图表46： 近一个月原油价格环比上涨，但近一周开始边际回落
- 图表47： 近一个月美国原油库存上升
- 图表48： 近期美国钴机数量出现环比增加
- 图表49： 近一个月铁矿石和多数钢材品种价格均出现回暖
- 图表50： 近一个月钢材品种价格回暖
- 图表51： 近期钢铁日均铁水产量正处于缓慢修复过程
- 图表52： 建材、水泥价格指数均出现底部反弹的特征
- 图表53： 部分地区的水泥价格均出现底部企稳
- 图表54： 水泥库容比仍处于略高水平
- 图表55： 水泥发运率仍略低于季节性均值
- 图表56： 光伏、风电装机需求仍处于高位水平
- 图表57： 2024年3月太阳能出口数量累计同比 24.7%
- 图表58： 近一个月碳酸锂、氢氧化锂价格环比稳定
- 图表59： 近一个月光伏产业链价格表现偏弱
- 图表60： 3月挖掘机开工小时数环比改善且仍偏弱
- 图表61： 3月挖掘机销量同比仍处于底部区域
- 图表62： 3月电力供需两端增速边际改善
- 图表63： 2024年2月电力营收、利润均边际改善
- 图表64： 2024年3月社零增速放缓，行业层面来看则涨跌分化
- 图表65： 3月乘用车产量同比改善
- 图表66： 3月乘用车销量增速边际改善
- 图表67： 2024年以来新能源乘用车产量同比均为负增长
- 图表68： 3月新能源乘用车销量增速相比 2月改善
- 图表69： 2023年12月空调出口同比维持高位
- 图表70： 2023年12月冰箱出口同比继续上行
- 图表71： 3月纺织服装社零增速边际改善
- 图表72： 2024年3月中国纺织、服装类出口边际改善
- 图表73： 2024年3月食品饮料相关细分品类社零维持相对韧性
- 图表74： 2024年3月免税销售额为负增长
- 图表75： 2024年3月免税购物人次亦继续回落
- 图表76： 2024年2月建材家居卖场销售增速明显放缓
- 图表77： 3月家具出口边际有所放缓
- 图表78： 2024年4月猪肉价格底部企稳回暖
- 图表79： 2024年3月生猪产能持续去化
- 图表80： 3月集成电路产量当月同比 28.4%
- 图表81： 2024年以来全球半导体销售额同比继续回暖
- 图表82： 3月日本半导体制造设备出货同比为 8.5%
- 图表83： 2024年3月中国台湾 PCB厂商表现较优
- 图表84： 面板价格连续三个月回暖
- 图表85： 3月面板出货量同比增速改善
- 图表86： 2024年3月TFT液晶面板营收同比大幅改善
- 图表87： 2024年3月台股面板营收增速亦边际改善
- 图表88： 2024年2月智能手机当月同比 -31.3%
- 图表89： 2024年3月全球智能手机当季同比 7.8%
- 图表90： 2024Q1全球PC出货量实现正增长
- 图表91： 2024年3月笔记本电脑销售量同比降幅收窄
- 图表92： 近两周电影票房收入回落
- 图表93： 近两周电影观影人次回落
- 图表94： 3月企业中长期贷款新增规模为历史次高水平
- 图表95： 3月居民中长期贷款新增规模低于历史均值
- 图表96： 4月30大中城市商品房成交面积仍偏弱
- 图表97： 3月新开工、施工、销售数据表现均偏低迷
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