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深度报告：潮起蛇口奋楫时代巨浪，招商血脉倾注美好生活
- 2023-08-10 22:51:47上传人：、T**洋葱
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- 投资聚焦
- 1 概况：诞生于改革开放前沿阵地，成长为全国性房企龙头
- 1.1 发展历程：从蛇口工业园区走向全国
- 1.2 公司治理：背靠招商局集团，股权集中架构清晰
- 2 销售：销售规模持续增长，高能级城市占有率提升
- 2.1 销售规模：城市深耕效果显著，销售逆势增长
- 2.2 城市分布：高能级城市占有率提升
- 2.3 销售目标：稳步上升，向 3300 亿及更高目标迈进
- 2.4 主要产品：三大类产品系定位清晰，满足不同层次住房需求
- 3 拿地：投资强度趋于稳健，土储布局与质量持续优化
- 3.1 投资强度： 2021 年后强度保持高位，权益占比提升
- 3.2 拿地布局：区域聚焦与城市深耕
- 3.3 拿地价格：近期拿地溢价率下降
- 3.4 土储分布：重 点城市核心区位储备充足
- 3.5 拿地方式：积极探索产城联动等渠道
- 4 投融资：融资与负债结构合理，内生与外延增长并重
- 4.1 债务结构：三道红线保持绿档，有息负债稳步增长
- 4.2 股权再融资：重启南油收购，提升前海土储权益占比
- 4.3 助力纾困：与出险房企签署合作协议，加大城市更新领域发力
- 5 多元化：资产运营稳步推进，打造城市服务生态圈
- 5.1 资产运营：持有物业双百战略，集中商业快速发展
- 5.2 城市服务：物管会展邮轮康养，打造城市服务生态圈
- 6 业绩与估值：盈利有望迎来触底回升，估值持续修复
- 6.1 业绩影响：度过高价地结算与减值时期，毛利率有望企稳回升
- 6.2 盈利与收益：股价跑赢行业指数，股息收益率维持高位
- 6.3 估值： 2021 年至今估值修复，国央房企投资价值凸显
- 盈利预测：预计 2023 -25 年 EPS 为 0.89/1.26/1.60 元/股，给予 “买入 ”评级
- 风险因素
- 图表 1：招商蛇口历史沿革
- 图表 2：“133341” 战略演变过程
- 图表 3：新划分的三类业务中开发业务营收规模最高
- 图表 4：新三类业务中开发业务毛利规模最高
- 图表 5：2022 年前，社区开发与运营业务营收占比最高
- 图表 6：2021 年，园区开发与运营毛利占比提高
- 图表 7：2018 年后，招商蛇口地产销售额排名快速提升
- 图表 8：2016 年以来，招商蛇口历年发展战略变化
- 图表 9：招商蛇口上市历程
- 图表 10 ：招商蛇口股权结构（截至 2023/7 ）
- 图表 11：招商蛇口组织结构（截至 2023Q2 ）
- 图表 12 ：招商蛇口组织结构演变（截至 2023 年 3月）
- 图表 13 ：招商蛇口管理层基本情况（截至 2023/7 ）
- 图表 14 ：2017 年后招商蛇口销售额 增速持续超全国
- 图表 15 ：2021 年销售面积增速提升， 2022 年回落
- 图表 16 ：行业调整周期中销售均价仍然保持韧性
- 图表 17 ：2022 年招商蛇口销售额市占率提升至 2.2%
- 图表 18 ：招商蛇口销售增速在百强房企中保持优势
- 图表 19 ：2021 -2022 年全国重点 22 城新房销售面积
- 图表 20 ：2022 年销售较好的城市中，招商蛇口市占率表现
- 图表 21 ：2021 -2023 年销售额目标均为 3300 亿
- 图表 22 ：历年新开工面积与销售面积
- 图表 23 ：全国商品住 宅销售增速下滑， 23 年仍在筑底
- 图表 24 ：2023 年 70 城新房价格指数同比均值跌幅收窄
- 图表 25 ：2015 年以来改善类住房需求占比提升
- 图表 26 ：2022 年各城市 90 -144 平为主力户型
- 图表 27 ：招商蛇口主要产品线
- 图表 28 ：招商蛇口成就与传承系产品
- 图表 29 ：“玺系 ”、“臻系 ”产品入选 2022 年克而瑞 十大产品系
- 图表 30 ：2021 年以来，现房占比与二手房增速提升
- 图表 31 ：招商蛇口产品力排名持续提升
- 图表 32 ：2022 年拿地金额强度保持高位
- 图表 33 ：2021 -22 年拿地面积强度保持高位
- 图表 34 ：2022 年权益拿地金额强度排名较高
- 图表 35 ：2022 -23 年拿地权益金额占比提升
- 图表 36 ：2021 年后一线与二线城市拿地面积占比提升
- 图表 37 ：2020 年以前拿地城市数量增加
- 图表 38 ：华东与江南区域拿地面积占比较高
- 图表 39 ：当前华东与江南区域拿地总金额占比也较高
- 图表 40 ：2021 -2022 年拿地城市数量减少，单城金额增加
- 图表 41 ：2022 年单城拿地面积下降
- 图表 42 ：2022 年上海、北京、深圳拿地金额最高
- 图表 43 ：2022 年长沙、上海、合肥拿地面积最大
- 图表 44 ：2023Q2 拿地金额强度企稳
- 图表 45 ：201 6年后二三线城市土拍热度保持高位
- 图表 46 ：2020 年后拿地溢价率趋于降低
- 图表 47 ：2020 年以来拿地楼面均价稳定
- 图表 48 ：当前住宅未竣工口径土储规模充裕
- 图表 49 ：2022 年华东与江南区域未竣工土储占比较高
- 图表 50 ：在深圳前海蛇口自贸区拥有大量土储
- 图表 51 ：招 商蛇口在成都天府新区拥有大量待开发土储
- 图表 52 ：招商蛇口多元化拿地方式
- 图表 53 ：剔除预收账款资产负债率始终低于 70%
- 图表 54 ：2020 年末以来 “三道红线 ”均保持绿档
- 图表 55 ：2018 年后有息负债增速降低，保持稳步增长
- 图表 56 ：综合资金成本长期保持在 5% 以下
- 图表 57 ：发行较多超短融、中票、证监会 ABS 和公司债
- 图表 58 ：2022 年招商蛇口综合资金成本保持优势
- 图表 59 ：招商蛇口发行股份购买资产交易信息
- 图表 60 ：本次交易前股权结构情况
- 图表 61 ：发行股份购买资产后股权结构情况
- 图表 62 ：募集配 套资金投向
- 图表 63 ：前海蛇口自贸投资股权关系
- 图表 64 ：前港妈湾片区所处位置
- 图表 65 ：公司前海妈湾片区土储货值提升
- 图表 66 ：招商蛇口在粤港澳大湾区布局较多
- 图表 67 ：佳兆业城市更新项目储备情况（截至 2022H1 ）
- 图表 68 ：可出租物业总可出租面积高增
- 图表 69 ：2021 年实现出租收入大幅增长至 34.1 亿元
- 图表 70 ：各业态中，厂房与商铺可出租面积占比提升
- 图表 71 ：厂房、商铺与公寓出租收入持续增长
- 图表 72 ：集中商业规模快速扩张，出租率维持高位
- 图表 73 ：集中商业年租金收入趋势提升，单位租金略降
- 图表 74 ：招商蛇口集中商业项目布局
- 图表 75 ：产业园区规模快速扩张，出租率维持高位
- 图表 76 ：产业园区年租金收入趋势提升
- 图表 77 ：公寓规模快速扩张，出租率维持高位
- 图表 78 ：公寓年租金收入趋势提升，单位租金略降
- 图表 79 ：招商蛇口主要长租公寓产品
- 图表 80 ：写字楼规模保持稳定，出租率维持高位
- 图表 81 ：写字楼年租金收入平稳，单位租金有所降低
- 图表 82 ：2020 年后酒店累计入住套数恢复
- 图表 83 ：酒店单位营收近年略有降低
- 图表 85 ：招商蛇口城市服务主要涉及物管、会展、邮轮和康养领域
- 图表 86 ：招商积余 2020 年后营收增速保持稳定
- 图表 87 ：招商积余 2020 年后归母净利润持续增长
- 图表 88 ：招商积余在管项目个数稳定增长
- 图表 89 ：招商积余 2021 年非住宅项目管理面积大幅提升
- 图表 90 ：招商积余 2022 年非住宅签约金额继续高增
- 图表 91 ：招商积余主营业务构成
- 图表 92 ：2022 年营收达到 1830 亿的历史高位
- 图表 93 ：2022 年仍盈利但归母净利润增速跌幅扩 大
- 图表 94 ：2022 年竣工增速放缓， 2023 年有望恢复
- 图表 95 ：招商蛇口竣工完成率保持高位
- 图表 96 ：毛利率长期 领先行业， 2022 年毛利率 19.3%
- 图表 97 ：招商蛇口 2022 年净利率降至 2.3% 的低位
- 图表 98 ：龙头房企中毛利率略低， 2023Q1 为 12.6%
- 图表 99 ：招商蛇口 2023Q1 结算净利率小幅回升至 2.8%
- 图表 100 ：招商蛇口 ROE 变化拆解可知，结算净利率下滑对 ROE 拖累较大
- 图表 101 ：2015 年上市至今跑赢行业指数
- 图表 102 ：股息率超 AAA 级企业债
- 图表 103 ：2020 -23 年招商蛇口平均股息率适中
- 图表 104 ：2023Q1 分红率保持在 40% 的高位
- 图表 105 ：招商蛇口与申万房地产行业指数市净率（ PB ）估值出现两次背离
- 图表 106 ：2016 -2021 年招商蛇口市净率降低
- 图表 107 ：招商蛇口绝对收益率反弹
- 图表 108 ：公司主要业务营收增速及毛利率
- 图表 109 ：可比公司每股净资产与市净率情况
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