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2025-08-13
机械行业研究：海外龙头复盘系列之一：工程机械百年老店，卡特彼勒历久弥新
- 2024-08-14 17:36:42上传人：pr**se
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核心观点：卡特彼勒在收入、利润、市值等多个维度来看，均为工程机械行业当之无愧的龙头。卡特彼勒于1925年正式成立，至今已经有接近百年历史，营收、归母净利润从1954年4.0、0.25亿美元增长至23年670.6、103.4亿美元，过去近70年实现收入、利润体量实现几百倍增长。历史复盘-四次迭代，成就百年卡特。阶段一：卡特彼勒30年
- 一、工程机械百年老店，不断突破自身天花板
- 1.1 工程机械巨头，全品类产品覆盖
- 1.2 卡特彼勒已成长为全 球性工程机械龙头
- 1.3 卡特彼勒下游来自三大方面， 24 年销售增速略有下滑，进入去库阶段
- 二、卡特彼勒百年历史复盘 -四次重要阶段
- 2.1 阶段一（ 1930 -1950 ）： 30 年代起家于拖拉机，大萧条中创新求得生机
- 2.2 阶段二（ 1950 -1980 ）：二战后顺应时代之势，全球化打开成长机遇
- 2.3 阶段三（ 1980 -2000 ）：内忧与外患，卡特彼勒技术、管理多维度完善应对
- 2.4 阶段四（ 2000 年至今）：重回盈利区间，收购扩张奠定龙头地位
- 三、四大核心竞争力铸就了百年卡特
- 3.1 全球化发展，成功抓 住发展中国家机遇
- 3.2 拓展下游应用，熨平周期波动
- 3.2.1 建筑工程：受益北美市场高景气度，传统板块增长稳健
- 3.2.2 资源业务帮助卡特彼勒在行业上行期快速释放利润
- 3.3 重视研发，核心零部件自制
- 3.4 优质的代理商体系，构筑卡特彼勒售后服务壁垒
- 四、股价复盘：每一轮的上涨是基于利润还是估值？
- 4.1 估 值端：估值相对可比公司存在溢价，但近一轮上涨原因并非为估值抬升
- 4.2 利润端：价格接力销售规模，成为近两年市值上行的抓手
- 4.3 杜邦分析：卡特彼勒 ROE 相对行业可比公司存在明显超额
- 五、国内启示：业务全球化、产品多元化
- 5.1 全球化：国内厂商近年来海外市场拓展顺利，出口已成为重要增长动力
- 5.2 多元化：多元化布局，国内主机厂发力多品类市场
- 六、风险提示
- 图表 1： 卡特彼勒产品主要为主机设备、动力系统设备、工装部件
- 图表 2： 卡特彼勒收入规模长周期增长
- 图表 3： 卡特彼勒归母净利润从 0.25 亿美元提升至 23 年的 103.4 亿美元
- 图表 4： 建筑工程为卡特彼勒营业利润贡献最多的业务
- 图表 5： 销售及管理费用率保持在 9.5% -11%
- 图表 6： 23 年开始卡特彼勒盈利能力大幅提升
- 图表 7： 卡特彼勒市值超万亿人民币
- 图表 8： 卡特彼勒 2023 年收入为行业头部
- 图表 9： 卡特彼勒业务板块涉及多个下游
- 图表 10 ： 2024 年卡特彼勒各个业务板块季度销售额增速均有所回落
- 图表 11 ： 卡特彼勒机械设备销售额不同区域季度增速
- 图表 12 ： 卡特建筑工程设备不同区域销售额季度增速
- 图表 13 ： 卡特资源类设备不同区域销售额季度增速
- 图表 14 ： 卡特能源与运输业务不同下游销售额季度增速
- 图表 15 ： 卡特彼勒 24 年进入去库存阶段
- 图表 16 ： 卡特彼勒依靠创新、全球化、拓展服务以及持续的收购扩张，实现百年长青
- 图表 17 ： 卡特彼勒的蒸气履带式拖拉机
- 图表 18 ： 卡特 的第一条生产线是由霍尔特和贝斯特组合
- 图表 19 ： 大萧条下卡特彼勒收入一定程度承压
- 图表 20 ： 卡特彼勒第一款柴油式拖拉机“ Sixty ”
- 图表 21 ： 卡特彼勒海外收入占比在 60 -80 年代快速增长
- 图表 22 ： 70 年代末 -80 年代初美国经济增速中枢下滑
- 图表 23 ： 70 年代两次石油危机，工业巨头面临破产
- 图表 24 ： 美国地产投资在 70 -80 年代明显增长
- 图表 25 ： 1980 年美国基建投资增速放缓
- 图表 26 ： 60 年代小松已经掌握液压技术并生产液压挖掘机
- 图表 27 ： 70 -80 年代日元对美元大幅贬值
- 图表 28 ： 小松美国地区收入大幅增长
- 图表 29 ： 卡特彼勒 1984 年收入降至 65.8 亿美元
- 图表 30 ： 1982 -1984 年卡特彼勒连续三年亏损
- 图表 31 ： 1985 年后美元开始贬值
- 图表 32 ： 卡特海外收入占比在 85 年后再次提升
- 图表 33 ： 1972 年卡特彼勒开始推出第一台液压挖掘机
- 图表 34 ： 卡特彼勒自身的经营之道
- 图表 35 ： 小松海外工程机械收入下行至 2447 亿日元
- 图表 36 ： 1988 年开始卡特彼勒挖机发力带动营收增长
- 图表 37 ： 2000 至今卡特彼勒收购企业拓展业务板块
- 图表 38 ： 2000 -23 年卡特彼勒归母净利润 CAGR 达 10.4%
- 图表 39 ： 卡特彼勒步步为营，持续布局全球化
- 图表 40 ： 卡特彼勒以北美为基，其他多地区均衡发展
- 图表 41 ： 2023 年卡特彼勒的非北美地区员工占比达 54.8%
- 图表 42 ： 卡特彼勒现已经在中国设有整机工厂、再制造工厂以及核心零部件工厂
- 图表 43 ： “四万亿”基建计划推动对工程机械需求
- 图表 44 ： 2010 、 11 年中国工程机械市场规模大幅扩张
- 图表 45 ： 卡特彼勒 2010 、 11 年中国区挖掘机销量大幅增长
- 图表 46 ： 卡特彼勒 2010 、 11 年亚太地区收入大幅增长
- 图表 47 ： 2012 -16 年卡特彼勒在中国地区市占率持续提升
- 图表 48 ： 2012 -16 年卡特彼勒中国市场展现出自身的α
- 图表 49 ： 卡特彼勒产品下游应用领域持续拓宽
- 图表 50 ： 卡特彼勒现业务结构以建筑工程、能源与交通、资源业务为主
- 图表 51 ： 卡特彼勒建筑工程类设备
- 图表 52 ： 24H1 卡特彼勒建筑工程板块收入中六成来自北美市场
- 图表 53 ： 美国基建法案的部分投资项目
- 图表 54 ： 北美建造业支出长期处于增长趋势
- 图表 55 ： 卡特彼勒矿业 产品覆盖采矿挖掘、装载运输环节
- 图表 56 ： 21 年开始世界矿山资本开支扩张带动资源业务收入提升
- 图表 57 ： 2009 -11 年资源业务收入受矿山资本开支周期上行拉动
- 图表 58 ： 21 年开始卡特彼勒资源业务营业利润持续增长
- 图表 59 ： 矿山资本开支上行期资源业务利润迅速释放
- 图表 60 ： 2022 年全球矿山装备市场格局较为分散
- 图表 61 ： 深耕发动机近百年，外部收购持续扩张
- 图表 62 ： 1981 年卡特彼勒发动机销售额占比达 1/3
- 图表 63 ： 自研 +合资 +收购步步构筑液压领域技术高台
- 图表 64 ： 20 -23 年卡特彼勒研发费用随收入规模扩张
- 图表 65 ： 卡特彼勒研发费用率长年保持在 3% -4%
- 图表 66 ： 1995 -2023 年卡特彼勒代理商数量减少
- 图表 67 ： 卡特彼勒代理商的资本价值持续提升
- 图表 68 ： 卡特彼勒在全球范围内培育出一批大体量的世界知名代理商
- 图表 69 ： 芬宁国际与卡特彼勒营收增速呈现较强相关性
- 图表 70 ： 2019 -23 年芬宁国际产品服务收入占比超 50%
- 图表 71 ： 2019 -23 年特罗蒙德产品支持收入占比超 40%
- 图表 72 ： 卡特彼勒在中国坚持区域独家代理
- 图表 73 ： 近 10 年卡特彼勒 PE 表现优于可比公司
- 图表 74 ： 近 10 年卡特彼勒 PB 表现优于可比公司
- 图表 75 ： 前三轮卡特市值上涨估值扮演重要角色，这一轮上涨主要是利润释放拉动
- 图表 76 ： 2017 -21 年卡特彼勒利润主要受销售规模影响， 22 -24H1 主要受销售价格影响
- 图表 77 ： 2017 -21 年卡特彼勒营业利润主要受销售规模影响
- 图表 78 ： 2017 -21 年卡特彼勒收入波动明显
- 图表 79 ： 优势价格持续推动卡特彼勒盈利能力提升
- 图表 80 ： 卡特彼勒 ROE 多数时间高于同行业可比公司
- 图表 81 ： 卡特彼勒 ROE 表现优于同行业主要高权益乘数、净利率共同作用
- 图表 82 ： 国内主机厂海外收入占比持续提升
- 图表 83 ： 中国工程机械出口金额过去四年大幅增长
- 图表 84 ： 三一重工全球化已布局多年
- 图表 85 ： 国内主机厂在多个细分业务板块布局顺利
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