深度报告：持续升级的大型拖拉机龙头

2024-08-16 10:35:47上传人：一场**战役
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一拖股份(601038)本篇报告核心解决以下问题：1）中国农业机械行业具有怎样特征，能否实现长期增长？短期驱动因素是什么？2）一拖股份的增长动能包括哪些，如何维持竞争优势？一、公司概况——中大型拖拉机龙头公司，国机集团为控股股东一拖股份为中大型拖拉机龙头公司，主要从事农业机械、动力机械及相关零部件产品的研发、

一、公司概况：中大型拖拉机龙头公司，国机集团为控股股东
1.1 一拖股份：中大型拖拉机龙头，主营农业机械、动力机械
1.2 发展历程：收并购推动公司发展，拖拉机销往海外各国
1.3 股权结构：国资委实控，国机集团为公司最大股东
1.4 管理层：公司高管多为工程师背景
1.5 分红：重视股东回报， 2020-2023 年，现金分红的 CAGR 值为 62.1%
二、农用机械行业：机械化水平稳步提升，大型农机空间广阔
2.1 行业概况：农业机械应用于 “ 耕种管收 ” 各个环节；拖拉机是最主要的农业动力机械
2.2 市场空间： 2022 年全球农机市场空间 1620 亿美元， 2023 年中国农机市场空间 5857 亿元， 2017-2023 年复合增速 7.0%
2.3 竞争格局：全球农机市场格局集中，公司与行业龙头尚有差距；中国拖拉机市场中小企业持续出清，公司优势显著
2.4 发展趋势：农业机械化水平不断提升、拖拉机市场大马力占比迅速提升、农机出口市场 2024 年迎来回暖
2.5 驱动因素：农村劳动力外流推动农业自动化、土地集约化背景下大型农机空间广阔、农机购置补贴政策降低农民购机门槛 +报废更新补贴推动以
旧换新、国标切换导致需求前移 +技术难度提升利好龙头、粮价企稳为农民收入提供有力支撑
三、公司亮点：大马力技术领先，出海有望贡献新增量
3.1 品牌渠道： “ 东方红 ” 品牌历史悠久，经销商网络布局全面； 2018-2022 年产品销量增加， 2021-2023 年售价逐步提升
3.2 技术：中国一拖、潍柴雷沃位于第一梯队，大马力产品研发进度领先
3.3 上下游协同：核心零部件自制，有效保障产品质量
3.4 出口：海外营收持续增长，毛利率同比回升
3.5 内部治理：持续进行资产处置与人员精简，人均创收提升
四、财务分析：收入利润稳步提升，现金流转化能力强
4.1 收入利润： 2019-2023 年利润逐年增加，收入复合增速为 18.6% ；农业机械贡献主要营收， 2019-2023 年复合增速 19.1%
4.2 费用水平：毛利率平稳， 2019-2023 年销售费用率逐年降低、管理与研发费用率改善
4.3 杜邦分析： 2019-2023 年销售净利率提升，带动 ROE 增长；权益乘数稳定，销售净利率与资产周转率边际改善
4.4 营运能力：净营业周期为负，上下游议价能力强
4.5 现金流： 2019-2023 年净现比高于 1，公司现金流转化能力较强
五、投资建议与风险提示
5.1 投资建议：预计一拖股份 2024-2026 年营业收入分别为 128.39/144.37/161.98 亿元，归母净利润分别为 11.55/13.35/15.33 亿元，对应 PE 分别为
14.05/12.17/10.59X 。首次覆盖，给予 “ 买入 ” 评级
5.2 风险提示：补贴政策变动风险、农产品价格变动风险、行业竞争格局恶化风险、海外市场拓展不及预期、下游需求不及预期、产品迭代风险